糖酒会见闻系列之六 泸州老窖：全面反攻，聚焦突破

公司自15年以来，对各系产品进行依次调整（1573—窖龄—特曲—博大），经历两年时间基本调整到位，销售队伍也逐渐搭建完毕，公司借力17年糖酒会实施全面招商，并在五大单品和核心市场聚焦突破，开始进入全面反攻阶段。17年冲击百亿目标，收入增速加快，业绩弹性更大，一季报即有望显现加速趋势。略提升17-18年EPS至1.69、2.20元，52元目标价，现价买入，重申强烈推荐！

摘要

• 糖酒会调研反馈：品牌全面反攻，春糖强力招商。糖酒会期间，公司对各系产品全面招商，并在招商会上详细阐述对各单品的品牌定位及营销规划，到场经销商数量众多，高度关注。从春糖反馈信息看，；国窖1573经过3年翻倍增长后，春节继续保持高增长，特曲16年超20亿，超历史最高，未来公司将特曲定义成200元价格的第一大单品，博大公司继续深挖县乡市场，培养起忠实浓厚的消费氛围。在区域分布上，公司对新市场开发和样本市场建设不遗余力，河南多个地区形成超5000万的样本市场，华东市场的开发也稳步推进，其他各市场借力糖酒会强力招商。在强劲增长的基础上，公司对1573提价至680，并对窖龄30年、老字号特曲同时提价至218。本届糖酒会反馈来看，泸州老窖已经基本完成各产品序列的调整任务，进入品牌全面反攻阶段，公司从恢复性增长向持续性增长迈进。

• 看竞争力：团队搭建完毕，渠道逐渐成型。老窖从底部恢复到现在，终端销售已近历史高点，支撑其持续增长的因素仍在强化。1）竞品拉开的空间更大：茅台供给短缺已经成为未来1-2年的常态，批价继续上涨以至于出厂价格未来都有上调预期，五粮液批价涨至800以上也成为必然，国窖在传统市场性价比更突出，窖龄特曲的空间也被打开；2）销售团队逐步成熟：过去1年多时间，公司营销队伍快速扩张，从15年1000多人的销售队伍，扩张到当前的8000人，伴随着数量的增长，团队也逐步成熟，效率提升，有足够资源保障老客户维护和新市场开发。未来规划控制在万人以内，将更多销售责任交给经销商。3）渠道推力更强，品牌投入更加精准：当前国窖渠道利润高于多数品牌，且过去两年消化库存，渠道的积极性提升，广告投入，市场推广更适应碎片化的环境。

• 17年展望：冲击百亿规模，未来更具潜力。15-16年公司报表口径与动销口径一直有不小差异（16年秋糖公司终端口径超5000吨，报表预计3400吨），渠道和社会库存已消化，17年国窖报表端增速将更高。窖龄和特曲也都进行提价，受益次高端增长和渠道推广，其收入也将保持较高增速，博大公司整体也调整结束，随着县乡市场升级和深耕，亦能有所增长，至少不会拖累整体业绩，公司17年将再度冲击百亿目标，放长期看，这仅仅是公司规划重回前三，实现300亿目标的第一步，稳定的管理团队、庞大的销售团队、极强的品牌基础推动公司业绩未来几年的持续增长。

• 品牌全面反攻，冲击百亿目标，现价仍可继续买入。公司借力糖酒会，实行全系产品招商，进入品牌全面反攻阶段，同时公司销售队伍逐渐成熟，渠道逐渐成型，竞品批价上行拉开的行业空间更优越、公司层面管理和销售更贴近市场化等因素持续强化，17年冲击百亿目标，收入增速加快，业绩产品结构提升带动业绩增速更快。略提升17-18年EPS至1.69和2.20元，给予17年30倍出头，18年24倍，对应52元的目标价和730亿市值，考虑摊薄后仍有20%空间，维持“强烈推荐-A”评级。

• 风险提示：窜货扰乱市场、竞品稳价后放量

参考报告：

作者风采

董广阳：食品饮料首席分析师，研发中心执行董事，大消费组长。食品专业本科，上海财经大学硕士，2008年加入招商证券，8年食品饮料研究经验。

杨勇胜：食品饮料资深分析师。武汉大学本科，厦门大学硕士，西方经济学专业，2011-2013在申万研究所产业研究部负责消费品研究，2014年加入招商证券。

李晓峥：数量经济学本科，上海财经大学数量经济学硕士，2015年加入招商证券。

招商证券食品饮料研究团队以产业分析见长，逻辑框架独特、数据翔实，连续12年上榜《新财富》食品饮料行业最佳分析师排名，其中五年第一，2015、2016年连续获新财富最佳分析师第一名。